FitzWalter, « hyper agressif », cherche à faire une montagne de paiements à partir d'une taupinière de dettes

La meilleure façon de faire une petite fortune, dit la blague populaire, est de commencer avec une plus grosse fortune.

C'est une phrase aussi vieille que le temps et la boutade qui aurait échappé à la bouche d'Elon Musk après avoir détruit environ 70 % de la valeur de Twitter suite à son acquisition de la plateforme en 2023. La réaction de ses investisseurs en actions dans l'accord Twitter - des groupes comme AH Capital Management, Qatar Holding et le prince Alwaleed bin Talal - n'a pas encore été enregistrée, mais il est peu probable qu'elle soit positive.

L'objectif d'un fonds d'investissement est, bien sûr, de gagner de l'argent. Et même si les fonds eux-mêmes peuvent nuire, voire détruire, les entreprises dans lesquelles ils investissent – ​​tenez bon, vous autres, les dépouillateurs d'actifs du capital-investissement –, les investisseurs de ces fonds obtiennent généralement un bon rendement, même si leurs cibles souffrent. Même les échecs les plus spectaculaires, comme celui de Macquarie, basé en Australie, qui a soutiré à plusieurs reprises environ 2.8 milliards de livres sterling de dividendes à Thames Water, alors que les infrastructures physiques de la compagnie se dégradaient au point de s'effondrer, ternissent rarement la réputation des fonds eux-mêmes.

Pouvoir échapper à la responsabilité est problématique, étant donné la façon dont l'argent gratuit et les taux d'intérêt extrêmement bas engendrés par la crise financière de 2008 ont poussé les géants du capital privé vers des niches toujours plus exotiques pour engranger leurs bénéfices. Imaginez dire à un investisseur institutionnel en 2000 qu'un secteur entier de rentes serait créé grâce à la musique diffusée sur Internet. Ou, d'ailleurs, que 20 ans plus tard serait le moment idéal pour arracher des avions commerciaux à des compagnies aériennes peu méfiantes, pendant une pandémie mondiale qui faisait des dizaines de millions de morts et clouait au sol la quasi-totalité des voyages de passagers.

Il s'avère que les deux scénarios se sont produits. Le premier – investir dans la musique – est parfaitement illustré par Merck Mercuriadis, ancien directeur du fonds Hipgnosis, une entité soutenue par le géant des « actifs alternatifs » Blackstone. Le second – s'emparer d'avions – a été imaginé par un groupe d'anciens employés de Macquarie qui ont quitté leur coopérative australienne en 2018 pour créer une société de capital-investissement appelée FitzWalter Capital.

Des deux projets, celui de FitzWalter mérite un examen plus approfondi, car les musiciens impliqués dans le projet Hipgnosis peuvent au moins affirmer avoir pris la décision réfléchie de vendre leur catalogue au fonds. Mais on ne peut pas en dire autant de Vietjet, la compagnie aérienne au cœur d'un conflit de trois ans avec une filiale de FitzWalter devant la Haute Cour du Royaume-Uni. Non, ce qui est arrivé à quatre avions loués par Vietjet est arrivé de manière inattendue.

Comment 7.4 millions de dollars de paiements bloqués sont devenus une demande en justice de 181 millions de dollars : Avec le retour en force du secteur aérien, on oublie facilement à quel point les perspectives étaient désastreuses pour les compagnies aériennes au plus fort de la pandémie. Des flottes entières ont été clouées au sol, les gouvernements du monde entier cherchant à limiter la propagation du virus mortel de la Covid-19. Ce fut le cas de compagnies aériennes établies de longue date comme British Airways et Lufthansa, ainsi que de compagnies aériennes à bas prix émergentes comme Vietjet. La pandémie n'était pas un environnement propice à la rentabilité d'une compagnie aérienne.

C'est pourquoi les banquiers de l'époque se souviennent de la ruée effrénée vers le refinancement des contrats de location d'avions. Une étude instantanée de février 2022 réalisée par le cabinet d'avocats White & Case a révélé que 86 % des bailleurs avaient accepté des contrats révisés. Et pourquoi ne l'auraient-ils pas fait ? Les compagnies aériennes étant incapables de voler, l'actif sous-jacent – ​​l'avion – n'aurait probablement pas été d'une grande utilité pour qui que ce soit d'autre.

Comme d'autres acteurs du secteur, Vietjet renégociait les contrats de location de ses avions avec ses différents prêteurs. Mais dans le cas des quatre appareils en litige, Vietjet négociait avec ses prêteurs (BNP et Natixis) au moment même où ces derniers négociaient secrètement avec FitzWalter. À titre de comparaison, imaginez perdre votre emploi à cause de la pandémie, puis renégocier vos mensualités hypothécaires en toute bonne foi avec votre banque, pour finalement apprendre que votre maison appartient désormais à des inconnus qui veulent récupérer tous vos mensualités hypothécaires passées et futures et la revendre pour réaliser un profit ? C'est essentiellement ce qui est arrivé à Vietjet.

Mais comment un montant relativement mineur de 7.4 millions de dollars de paiements de loyer en souffrance dus à des banques établies par une compagnie aérienne apparemment prospère a-t-il pu dégénérer en un litige de plusieurs centaines de millions de dollars déclenché par une société de capital-investissement vieille de plusieurs semaines, qui a laissé le fonds contrôler quatre avions et être à l'origine d'une demande de dommages et intérêts devant la Haute Cour ?

La réponse à ce mystère réside dans une structure de financement appelée location-exploitation japonaise avec option d'achat (JOLCO). Il est important de noter que, si les JOLCO sont des structures de location-achat d'avions et de navires populaires, elles diffèrent légèrement d'un crédit-bail traditionnel en ce sens qu'elles combinent un financement par actions auprès d'investisseurs japonais et des prêts bancaires traditionnels. L'objectif de ces structures est que les compagnies aériennes versent un rendement aux investisseurs au fur et à mesure du remboursement de leurs dettes aux banques, ce qui leur permet de bénéficier d'une déduction fiscale, puis d'un rendement substantiel au fil du temps, et de laisser la compagnie aérienne en caisse à la fin du contrat, au lieu de le remettre à sa configuration d'origine et de le restituer au bailleur. En d'autres termes, la compagnie aérienne achète l'avion à tempérament.

Mais un JOLCO entraîne de lourdes pénalités en cas de problème pour la compagnie aérienne. Dans le cas de Vietjet, si la compagnie n'était pas en mesure de rembourser ses dettes, la pénalité consistait à payer la totalité du montant restant dû au titre du contrat de location, tout en perdant tous les versements déjà effectués au titre du contrat de prêt. Le coût est donc pratiquement le double. C'est ainsi que le total a rapidement grimpé à des centaines de millions de dollars américains pour les quatre avions concernés (dont chacun avait plus de dix ans de paiements à effectuer). Il faut reconnaître que les conditions contractuelles avec les banques et les loueurs d'avions sont généralement extrêmement strictes. Cependant, en réalité, les banques traditionnelles collaboreront toujours avec les emprunteurs pour trouver des solutions afin de garantir de futures sources de revenus. La plupart des banques ne se découragent pas, surtout en temps de pandémie. FitzWalter, en revanche, ne recherche qu'un profit ponctuel, car elle n'a pas de clients à servir (hormis ses investisseurs). Un « fonds vautour » a des objectifs différents de ceux d'une compagnie aérienne en contact direct avec ses clients ; il massacrera un visage pour obtenir un retour.

Et c'est là tout l'enjeu. Pour qu'un fonds comme FitzWalter génère un rendement, il lui fallait nécessairement plus que les 7.4 millions de dollars d'arriérés initiaux de Vietjet. Pour réaliser un profit significatif, FitzWalter avait besoin des arriérés, de tous les futurs remboursements de prêts et des frais de revente liés à la livraison de l'avion à de nouveaux propriétaires. C'est ce qui transformerait une petite affaire en un gain important. C'est probablement la raison pour laquelle les JOLCO ont été ciblés et qu'une société de remarketing de compagnies aériennes – en l'occurrence Airborne Capital, elle-même familière des litiges juridiques – a été chargée de vendre l'avion quelques jours après que les bailleurs ont déclenché les soi-disant « avis de résiliation » (ce qui, selon Vietjet, a été fait de manière irrégulière, selon les documents judiciaires).

Compte tenu du long litige judiciaire au Royaume-Uni (où un appel vient d'être entendu), il n'est pas certain que l'opération FitzWalter soit gagnante ou reproductible comme stratégie d'investissement à long terme. L'affaire devant la Haute Cour britannique n'est pas non plus la première fois que FitzWalter échoue devant un tribunal. Une opération similaire sur JOLCO menée par FitzWalter et son partenaire de remarketing (qui, curieusement, est composé d'anciens financiers de Natixis) a été sabotée devant les tribunaux de New York il y a quelques années, après que Vietnam Airlines, la compagnie aérienne soutenue par l'État vietnamien, et son actionnaire JOLCO ont contesté cette OPA « hyper-agressive » dans le cadre d'une procédure de chapitre 11.

Non pas que FitzWalter semble avoir été humilié par cet échec judiciaire, et c'est pourquoi il sera angoissé en attendant de voir si sa demande au Royaume-Uni sera rejetée en appel. Le fonds ne peut pas retourner les mains vides auprès de ses investisseurs (principalement de grands investisseurs institutionnels, selon les documents marketing de FitzWalter). Quelle que soit l'issue, on peut présumer que FitzWalter poursuivra ses démarches en s'appuyant sur les meilleurs conseils juridiques (et les plus agressifs) disponibles.

On peut soutenir qu'aucune des deux parties dans ce litige ne s'est couverte de gloire. Mais il serait dommage que les tribunaux britanniques ne mettent pas un terme à l'intervention de FitzWalter. Une compagnie aérienne mal gérée mérite d'être attaquée par les vautours. Mais si elle n'est coupable que des conséquences inévitables d'une pandémie, elle devrait pouvoir voler un jour de plus.

Et donc, pour en revenir à notre blague : comment fait-on une petite fortune ? Dans ce cas, espérons que ce ne soit pas en accumulant une somme exorbitante à neuf chiffres sur une taupinière de 7.4 millions de dollars de dettes liées à la Covid.

Partagez cet article: